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三一重工:工程機械靜水流深,制造龍頭行穩致遠

經過近九年的一輪大周期,三一重工(15.680, 0.28, 1.82%)的管理層心態、公司競爭力、資產質量、經營策略已經是大不同了。未來強者恒強,龍頭集中會更加演繹。受肺炎瘟情影響,各地普遍停工,我們對2020年春季新開工情況保持謹慎,同時密切關注疫情進展,一旦得到控制,復工后有望迎來寬松的對沖政策,全年看新開工高峰期有望后移。

※ 當前時點,我們對2020全年的工程機械需求不悲觀,主要原因:

1)宏觀上2020年面臨經濟翻番的歷史任務,中觀上中小企業債務和資金壓力大,疊加肺炎疫情影響,逆周期政策有望加速到來;2)更新需求仍將持續,根據我們測算,2020年挖掘機行業年更新量仍在10萬臺以上;3)地產投資保護韌性,強施工模式帶動攪拌車和混凝土機械需求;4)2020年底有望迎來非道路機械的國標升級,刺激銷量;5)海外市場渠道建設逐漸步入收獲期,龍頭發力全球市場;6)無錫高架橋坍塌事件帶動新一輪治超,短期刺激攪拌車銷量,長期看輕量化將成為重要發展趨勢。

※ 基于我們的保有量模型測算,按照2020年需求增速排序,混凝土機械>起重機>挖掘機,預計2020年三一各產品市占率繼續提升(中高噸位產品提升空間更大),強化成本優勢,同時海外銷售保持30%以上增速,疊加外資持股比例增加,有望帶動估值“重塑”(卡特彼勒2020年PE為13x):

挖掘機:預計2020年銷量增速為5%-15%,受疫情影響高峰期有望后移,海外市場潛力較大。2019年三一挖掘機市占率26%左右,結構上,中挖市占率23%,大挖25.5%,小挖27%,中挖和大挖仍有2個點以上的提升空間,同時出口有望保持30%以上增速。

起重機:預計2020年銷量增速5-15%;風電裝機帶動大噸位履帶起重機需求,裝配式建筑帶動大噸位塔吊需求。2019年三一汽車起重機市占率26.3%-27%,預計2020年繼續提升至28%以上,同時2019年11月年產8000臺的塔機基地剛投產,明年貢獻新增量。

混凝土機械:保守估計,預計2019年泵車銷量7500臺以上,新機銷量同比66%+,2020年行業銷量9000臺以上,同比20%-30%;結構上短臂架泵車增速放緩,長臂架泵車占比提升,帶動毛利率提升。治超嚴格帶動小噸位攪拌車銷量高增長。2019年三一泵車市占率45%以上,攪拌車市占率有望達20%左右,充分受益于行業高增長紅利。

※ 盈利預測與投資評級:

基于公司業績預告以及2020年基建和地產投資預期,預計2019-2020年公司歸母凈利潤分別為112億和140億,當前PE不足9倍,對標卡特,我們認為三一的合理估值為13倍以上,目標市值1800億以上,對應目標價21.36元,持續重點推薦,維持“買入”評級!

風險提示:基建投資不及預期,行業競爭加劇,原材料價格波動,新冠肺炎進展超預期等。


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